Börsklockan klämtar för EQT

Sverige har länge varit världsledande på bilar, musik och möbler. Ytterligare ett område kan nu läggas till – riskkapital. Det kallas så på svenska, vilket är en aning felaktigt; i själva verket handlar det om private equity, alltså utköp av bolag från börsen. De brukar också nedsättande kal­las för bolagsstyckare, slaktare eller superkapitalister.

Sverige har unikt många sådana och justerat för befolkningsmängd är vi bara slagna av britterna. De svenska firmorna – EQT, Nordic Capital, Altor, IK Investment Partners, Triton och ett antal till – har också gått från en närmast osynlig tillvaro till allt mer öppenhet.

För bara ett antal år sedan var EQT så pass hemlighetsfullt att en egen webb saknades. Logiken var att man inte vände sig till en allmänhet utan en begränsad del av finansvärlden. Det privata i private equity syftar som bekant på att de rest kapital från institutionella placerare, pensionsfonder, stiftelser och förmögna familjer. Allmänheten har därför inte varit intressant. Kapitalet har hamnat i en fondstruktur, som ofta varit placerad i ett skatteparadis – vanligen Jersey eller Guernsey – från vilket investeringar gjorts, samtidigt som rådgivningsfirman varit ett aktiebolag placerat i Sverige.

Nu har hemlighetsmakeriet steg för steg luckrats upp och sedan ett antal år tillbaka är transparens en viktig komponent för att rättfärdiga nämnda upplägg som emellanåt fått stor kritik. Sedan går det inte heller att flyga under radarn när affärerna bara blivit större.

Nyligen gjorde EQT sin hitintills största kända affär, då man i ett konsortium förvärvade Nestlés hudvårdsverksamhet för omkring 97 miljarder kronor; storleken på affären motsvarar hela börsvärdet på mobiloperatören Tele2.

I ett internationellt perspektiv är Sverige ett av världens ledande länder om man ställer förvaltat kapital i förhållande till BNP. De svenska aktörerna – anförda av EQT, IK Investment Partner, Nordic Capital, Segulah och Altor – har rest över 150 miljarder kronor under det senaste decenniet.

Enligt analysfirman Copenhagen Economics genomlysning av branschen så har mer än 1000 svenska företag fått investeringar från private equitybolag, med en summa ungefär lika stor som de totala börsnoteringarna på Nasdaq Stockholm under samma period.

EQT har varit i gång i 25 år, och har från start backats upp av Wallenbergs maktbolag Investor. Sedan en tid tillbaka förbereds nu en börsnotering, alternativt att man ska sälja en aktieandel till en större partner.

Per Strömberg är Handelshögskolans jubileumsprofessur i riskkapital – den ende i sitt slag – samt adjungerad professor vid Chicago university. Han menar att EQT blivit för stort för Investor.

– Det finns nog mycket annat som de vill satsa på. Sedan har storleken på EQT:s fonder vuxit snabbare än Wallenbergs, säger han.

Tidigare i vår när Investor ökade sin ägarandel, från 19 till 23 procent, uppgav Wallenbergs maktbolag att »Investor kommer att fortsätta att vara en långsiktig aktieägare i EQT AB«.

Kommuniktionsdirektör Viveka Hirdman-Ryrberg upprepar nu att Investor avser att fortsätta stödja EQT framåt och att man står bakom de steg som vidtagits.

Så nyligen som 2015 var det annat ljud i skällan. Då slog EQT:s dåvarande vd, Thomas von Koch, fast att en börsnotering inte vore lämplig.

– För EQT är börsen ett dåligt ställe, sa han.

Motivet var att investerare värderar private equitybolag bara utifrån de årliga fondavgifterna till en multipel på 15–20 gånger, men att de missar på att ta vinstdelningen i beräkningen. Ofta är det just så att vinstdelningen inte fördelas proportionerligt mellan aktieägare och anställda i private equityfirman. Denna grumlighet attraherar inte börsens spelare som alltid föredrar enkla, tydliga affärer.

Thomas von Koch pekade dock ut riktningen för verksamheten: ambitionen var att öka det förvaltade kapitalet till 1000 miljarder kronor inom tio år. Vid den tiden fanns 200 miljarder under förvaltning. I dag är summan cirka 430 miljarder (totalt har man rest 650 miljarder kronor).

EQT:s ägare har sedan dess bytt fot i frågan om börsnotering och hösten 2018 började rykten ta fart om att storägarna var positivt inställda till en sådan väg. Investmentbanker sattes i arbete och dessutom skedde ett vd-byte. Ny chef i december 2018 blev EQT-veteranen Christian Sinding, som sedan tillträdet arbetat med den affären, som väntas ske senare i år.

Flera branschbedömare som Fokus talat med konstaterar att EQT varit ett framgångsrikt private equitybolag, men som samtidigt inte fått full utväxling för sin potential. Visserligen har EQT, liksom många andra i sektorn, gynnats av den starka utvecklingen; där bolagsvärderingar stadigt tickat uppåt, medan lån erbjudits billigt och där köpare inte varit rädda för att öppna plånboken på vid gavel. Särskilt när de från private equitybolag kunnat förvärva uppstädade, konsoliderade bolag i branscher som annars varit splittrade. Comhem, Stjärntv och Perlos har varit några av EQT:s mest lyckade affärer – som också gett namn åt respektive konferensrum på firmans huvudkontor på Blasieholmen i Stockholm.

EQT å sin sida kommenterade börsryktena i höstas, då med besked om att man utvärderar olika alternativ att stärka bolaget för att kunna satsa än mer på tillväxt. Fler besked än så har inte lämnats.

– Vi har inga nya kommentarer att ge i dagsläget. Det vi har sagt tidigare är att vi undersöker sättet att förstärka vår balansräkning, antingen gå till börsen eller ta in kapital från en tredje part, säger Daniel Ketema, kommunikationsansvarig på EQT.

Enligt uppgift ska en affär rent formellt tillkännages i slutet av september och noteringen skulle kunna ske i november eller december i år. Enligt den senast kända uppgiften, i början på året, värderas firman till mellan 32 och 42 miljarder kronor. Andra har nämnt värderingar omkring 50–70 miljarder kronor. Planen är att samtidigt ta in uppemot cirka 10 miljarder kronor, kapital som ska användas för att finansiera framtida expansion.

EQT har genom årens lopp, till skillnad från sina svenska kollegor, såsom IK, Altor och Nordic Capital, valt att satsa med betydligt större flora fonder. Det har varit fonder för investeringar i infrastruktur, krediter och venture capital. Bredden har gjort att EQT har mer gemensamt med de internationella jättarna Blackstone, KKR och Carlyle än de skandinaviska firmorna inom samma sektor. Med andra ord finns det utländska kollegor att jämföras med, som dessutom också gått till börsen.

2007 börsnoterades Blackstone och blott två veckor senare ansökte även KKR (tidigare Kohlberg Kravis Roberts) om notering men finanskrisen fördröjde börsdebuten. Aktien noterades till slut på Euronext i Paris 2009, följt av NYSE-börsen året därpå.

Alla är inte positiva till att private equityfirmor går till börsen. I branschen har det funnits kritik om att de förlorar sin spets och agerar mer som trista kapitalförvaltare än som aktiva kapitalister – vilket går emot själva affärsidén hos utköpsbolagen. Men det kan samtidigt finnas ett värde att ingå partnerskap som öppnar för nya affärer.

Riskkapitalprofessorn Per Strömberg drar parallellen till Blackstones börsnotering då kinesiska fonden CIC var en nyckelinvesterare och kunde agera som dörröppnare på den kinesiska marknaden. Förra året sålde CIC sin andel, men har sagt sig fortsätta samarbeta inom fastigheter och hedgefonder.

Att EQT går till börsen är på sätt och vis också ett styrkebesked, där en svensk aktör nu är jämförbar med finansgiganterna Carlyle, Blackstone och KKR.

– EQT börjar ju komma upp på den nivån som de spelarna ligger på, säger Per Strömberg.

I Sverige har utköpsbolagen annars uppmärksammats främst för att de har varit exceptionellt drivna i att skapa värden – genom att effektivera verksamheter, göra tilläggsförvärv och bidra till att konsolidera splittrade marknader, och att i nästa led också få bra betalt av köparen.

Vanligen har utköpsbolagen fått kritik för sin brist på långsiktighet; att deras fondstruktur gör att ägandet sällan vara längre än sju år, och att det emellanåt skett misslyckanden. I EQT:s fall till exempel toatillverkaren Sanitec (där man efter 10 år bara fick tillbaka sina satsade pengar). Mera nyligen gick Top-Toy – bolaget bakom leksakskedjorna BR och Toys R Us i Norden – i konkurs julen 2018. EQT hade då ägt 75 procent av bolaget sedan 2015.

Men när affärerna gått väl – vilket det gör i en överväldigande andel av bolagsköpen – har private equity-chefer belönats rikligt med rörliga ersättningar kopplade till försäljningspris.

Ett upplägg som Skatteverket haft synpunkter på.

i skattetvister om ifall ersättningarna ska beskattas som inkomst av kapital eller tjänst. Firmorna har velat göra gällande att vinsterna alltså härrör från aktieägande, som beskattas lägre, än inkomst av tjänst.

Faktum är att en enskild chef på EQT blev föremål för ett så kallat abstraktionsfall. När ett större antal skattedomar överklagades till Högsta förvaltningsdomstolen och inte gavs prövningstillstånd, blev i stället EQT-chefens skatteärende ett prejudikatmässigt ärende. Frågan som utreddes var om man kunde ha ett väsentligt inflytande i ett bolag A om man arbetat i ett bolag B. Tydligen kan man det – i slutändan fastställde Högsta förvaltningsdomstolen domen i kammarrätten. Det innebär att delägarna i private equityfirmor ska beskattas enligt lagstiftningen för fåmansbolag, de så kallade 3:12 reglerna; som syftar till att förhindra egenföretagare från att ta ut lägre beskattad utdelning i stället för högbeskattad lön. I domen 2017 fastställdes att 85 personer skulle upptaxeras med 1,3 miljarder kronor.

Det otydliga skatteläget torde också vara skäl till att göra EQT till ett publikt bolag. Riskkapitalprofessorn Per Strömberg tror dock att det finns andra skäl som väger tyngre.

– Jag tror inte att skattefrågan är det primära – den kanske delvis spelat in. Jag tror att ett viktigare skäl är att få ett värde på sin andel.

– Om de stannar har de ju rätt att få del av framtida fondavgifter och carried interest, alltså en andel av vinsterna. Och eftersom man inte vet vad ägarandelen är värd finns risken att partners biter sig kvar, trots att de kanske spelat ut sin roll i organisationen och inte längre vill vara kvar. Har man däremot ett marknadspris så kan man lättare sälja, säger Per Strömberg. <