Den statliga kapitalisten

Telekombolag, fängelser och hotell. Floran av bolag som ägs av svenska staten är så spretig att det knappast går att tala om någon gemensam nämnare. Få vet nog att svenska staten, vid sidan av storbolag som Telia och Vattenfall, även äger en konferensanläggning i Norge. En viktig orsak till det ivriga företagandet är förstås de pengar bolagen förväntas dra in till statskassan. År 2010 mottog staten inte mindre än 38 miljarder kronor i utdelningar. Och även om beloppen dalat stadigt sedan dess delade bolagen ut 14 miljarder kronor förra året.

De största värdena finns koncentrerade till bolag som är verksamma inom områdena infrastruktur och fastigheter. Detta gäller även för jättarna Vattenfall, Postnord och Telia där ägaren statens enda uttalade mål för verksamheterna är att »skapa företagsekonomiskt värde«.

Det har fått trion att söka sig till nya marknader utanför Sverige. Men de senaste åren har samtliga bolag varit en besvikelse för ägaren.

I Vattenfall har svenska folket sedan 2012 fått se det bokförda värdet av kapitalet krympa från 146 miljarder kronor till 68 miljarder vid senaste årsskiftet. Huvudförklaringen till denna kapitalförstöring på 78 miljarder kronor är den skrala lönsamheten i de utländska verksamheterna, Holland (Nuon), Tyskland och Danmark. Inte heller utflykten i Liberia var en lyckosam historia.

Börsnoterade Telia har parallellt varit ett av Stockholmsbörsens sämsta bolag under samma period. De senaste sex åren har teleoperatörens börsvärde sjunkit med en tredjedel, motsvarande 80 miljarder kronor, samtidigt som börsindex har stigit med 33 procent. Telias andel av börsens samlade värde har gått från drygt 10 procent till knappt 4.

Bland storbolagen på börsen har bara Ericsson haft en lika dyster utveckling.

Slutligen har vi Postnord, där svenska staten äger 60 procent. Bolaget har bara lyckats nå huvudägarens avkastningskrav under ett enda år sedan bildandet 2009 (när svenska Posten gick samman med sin danska motsvarighet). På senare tid har utvecklingen varit usel, med stora förluster såväl 2016 som under första halvåret i år. Lönsamhetsproblemen kan härledas till Danmark, liksom till Finland och Norge. Ledningens ständigt tuggade fraser om en »tydlig strategi för ett nordiskt helhetserbjudande« duger inte ens som varmluft.

För ekonomerna på finansdepartementet är storbolagsfacit ingen munter läsning. För att i någon mån kompensera bortfallet har andra statliga bolag fått släppa ifrån sig allt större belopp. De lönsamma bolagen befinner sig längre ner i storlekslistan och har det gemensamt, till skillnad från de tre storbolagen, att de enbart bedriver verksamhet i Sverige. Lönsamhetsmässigt ligger Svenska Spel i topp. Det redovisade ett resultat på nästan 5 miljarde kronor förra året, ett välkommet bidrag till svenska staten, och som i sin helhet delas ut till ägaren. Svenska Spels goda resultatutveckling har fortsatt under det innevarande året men inför framtiden finns frågetecken; Lotteriutredningen har föreslagit att spelmarknaden omregleras och att Svenska Spels monopol på onlinespel upphör. Det kan komma att påverka den framtida lönsamheten negativt. Denna del står i dag för en fjärdedel av Svenska Spels intäkter och är också den del av spelmarknaden som växer snabbast.

Läs mer: Telias bekymmer ligger i utlandet

De tre nischade fastighetsbolagen Akademiska Hus (universitets- och högskolefastigheter), Specialfastigheter (säkerhetsklassade fastigheter, som fängelser) samt Jernhusen (stationsfastigheter) har också levererat stabil avkastning över ägarens krav det senaste decenniet. Framgångarna beror på sjunkande räntor och därmed sänkta avkastningskrav, en utveckling som har lyft hela sektorn och därför knappast förklaras av att staten är ägare.

Bolånespecialisten SBAB och Svensk Exportkredit är två andra bolag som har varit lönsamma de senaste åren. Även här är det de låga räntorna som ska har drivit volymerna och hållit nere kreditförlusterna.

Skogsbolaget Sveaskog kan också räknas till de stabila resultat- och utdelningsgeneratorerna. Rörelseresultatet tickar på runt 1,5 miljarder kronor och årets utdelning på 800 miljoner kronor lär kunna höjas till nästa år.

Faktiskt levererar även den regelmässigt utskällda tågoperatören SJ numera goda resultat och en stabil utdelning och bolaget klarar sina ekonomiska mål med råge. Eftersom SJ är skuldfritt finns det utrymme att öka utdelningarna, eller göra en extra utdelning som man gjorde så sent som 2015, även med beaktande av de kommande stora investeringarna för att uppgradera »snabbtågen« X2000.

Statens äldsta aktiebolag, LKAB bildat 1907, går åter bättre efter några riktigt tunga år. Fjolårets förlust på 1 miljard kronor har vänts till överskott genom stigande malmpriser. Om första kvartalets intjäningsförmåga håller i sig så kan resultatet före skatt landa på runt 6 miljarder kronor. Mot bakgrund av den opålitliga järnmalmsmarknaden och bolagets stora investeringsprogram – med den förestående flytten av stora delar av Kirunas samhälle – är det dock högst osäkert när LKAB kan börja leverera utdelning igen.

Ett märkesår vad gäller statens jakt på utdelningar var 2015 när Akademiska Hus, Specialfastigheter och SJ tillsammans tvingades lämna nära 11 miljarder kronor i extrautdelningar. Den formella bakgrunden var att de tre bolagen var »överkapitaliserade«, men de faktiska omständigheterna var att den rödgröna regeringen hade budgethål att fylla. Man bör dock inte koppla brandskattningen för hårt till partipolitiken. Alliansregeringen gjorde samma sak och med samma motiv. Under åren 2006 och 2007 plockades Sveaskog på sammanlagt 3,5 miljarder kronor.

Det som gör dessa extrautdelningar pikanta är att de inte har finansierats genom att bolagen har delat ut upparbetade vinster. De har alltså inte plockat pengar ur kassan. I stället har de tagit upp lån för att finansiera utdelningarna. Argumentet har varit att »optimera« kapitalstrukturen. Det vill säga: staten har lutat sig mot det faktum att låneräntor är avdragsgilla vilket gör lånat kapital billigare än eget kapital för företagen. Och ju stabilare kassaflöde, desto högre belåning tål ett företag. Men eftersom staten är ägare borde kalkylen se annorlunda ut i just de statliga bolagen. De avdragsgilla räntorna sänker visserligen bolagets skattekostnad, men de minskar ju samtidigt statens skatteintäkter. Sett ur ägaren statens synvinkel är bolagens lånekapital alltså inte billigare. Det är snarare så att de statliga bolagen måste betala en klart högre ränta än vad staten själv skulle göra för motsvarande lån. Sammantaget rör det sig om årliga »ränteförluster« på flera miljarder kronor som staten gör genom att låta bolagen själva ta upp sina lån.

En »fördel« för staten är att bolagens lån inte syns i statsfinanserna.  Om regeringen vill skulle den kunna plocka av Akademiska Hus, Jernhusen, Specialfastigheter och SJ ytterligare runt 10 miljarder kronor, utan att bolagen kommer under sina soliditetsmål.

Ett argument som framförs för att statens bolag ändå ska ha sina egna lån är att de ska ha en marknadsmässig kapitalkostnad, eftersom de verkar på konkurrensutsatta marknader. Men för de nämnda fastighetsbolagen och även för ett bolag som Sveaskog är detta med konkurrens och marknad en framkrystad tankefigur.

Läs mer: Postnord största huvudvärken

Konkurrensen om att äga högskolor eller fängelser är, och kanske bör vara, liten. Staten har andra utgångspunkter med dessa investeringar än att optimera värdet på tillgångarna, vilket en privat aktör skulle göra. Och Sveaskog är inte en aktör som andra på »skogsfastighetsmarknaden«. Det är exempelvis svårt att se att Sveaskog skulle kunna göra någon större så kallad strukturaffär med privata aktörer som Bergvik, SCA eller Holmen.

Sammantaget har alltså de ordinarie utdelningarna från statens bolagsportfölj fallit med drygt 60 procent på sju år. Visserligen har ett antal extramiljarder kramats ur företagen med hjälp av finansiella reptrick. Men även statliga bolag har en gräns för hur högt de kan belånas och den närmar sig.

Vad gör man egentligen med en kassako som sinar?

Den frågan tycks bli alltmer aktuell för svenska folket att ställa sig.

Veckans Fokus – Ett kapitalt misslyckande

Telias bekymmer ligger i utlandet

Postnord största huvudvärken

Svensk el håller igång Vattenfall

Per Lindvall: Bolagsägare med dubbel agenda