Pensionsbolagen döljer stinkbomber

Flera av de stora svenska pensionsförvaltarna – Alecta, AMF, Folksam med flera – började under åren med låga räntor investera allt mer i så kallade ”alternativa investeringar”. Det är andra typer av tillgångar än obligationer, aktier och fastigheter som är likvida därför att de lätt kan säljas. Avsikten var att öka avkastningen på pensionsspararnas pengar men också att ”sänka risken”.  

Även AP-fonderna, som utgör buffertar i det statliga pensionssystemet, fick 2019 friare tyglar att investera. Flera företrädare för AP-fonderna hade länge argumenterat för en sådan möjlighet. Deras främsta argument var att det gav AP-fonderna potential till en högre avkastning genom att få vara med i denna växande sektor, men framför allt att skulle sänka risken i portföljerna. Men med det nya mandatet kunde upp till 40 procent av kapitalet i de fyra första AP-fonderna investeras i icke-noterade aktier och obligationer.  

Ett exempel på en sådan alternativ investering är när Folksam tillsammans med Första och Tredje AP-Fonden köpte hälften av elnätsföretaget Ellevio från finska Fortum 2015 (den andra hälften ägs av en kanadensisk pensionsfond). Hela Ellevio värderades till 60 miljarder i affären, varav Folksams investerade 4,3 miljarder kronor i lån och eget kapital (mer om det nedan). 

Och två år tidigare tog Alecta rygg på den norske fastighetsäventyraren Olav Tollufsens genom att gå in i hans expansiva Heimstaden Bostad AB, som då hade investerat i framför allt norska och svenska fastigheter. Majoritetsägare i Heimstaden Bostad är Heimstaden AB som Tollufsen äger privat.  

Heimstaden Bostad gav sig ut på en tillväxtresa liknande den som bolag som SBB, Balder med flera gjorde. Genom en aggressiv förvärvsstrategi etablerade sig på flera europeiska marknader. Extremt låga räntor och finansiell ”back up” av Alecta - liksom även Folksam, Pensionsmyndigheten (som förvaltar ett pensionskapital på drygt 60 miljarder) samt Ericssons och Sandviks pensionsstiftelser – gav stor rörelsefrihet för Heimstaden Bostads expansion och idag är det Europas näst största bostadsföretag. Men Ivar Tollufsen har hela tiden suttit i förarsätet genom att han äger röststarka preferensaktier, vars utdelning baseras på hur stort Heimstaden Bostads fastighetsbestånd är, dock inte på bolagets vinst (eller förlust).  

Heimstaden AB hävdar alltjämt att de har gjort ett bra jobb som huvudägare. I ett pressmeddelande i oktober när det började blåsa ordentligt hette det att den årliga avkastningen på bolagets fastighetsinvesteringar har varit 13,5 procent i genomsnitt sedan 2013. De minnesgoda vet dock att Heimstaden redan under finanskrisen 2008 var illa ute, men den gången äddades av centralbankernas drastiska räntesänkningar (och bankernas ovilja att ta in övervärderade tillgångar). 

En gammal regel är också att historisk avkastning inte säger mycket om framtida utfall. Det gäller i synnerhet för Heimstaden Bostads del.  Företagets fastighetsbestånd ökade från 72 miljarder kronor 2018 till 345 miljarder kronor 2022, där förvärvet av delar av Akelius Fastigheter för 93 miljarder kronor hösten 2021 sticker ut som särskilt spektakulärt. Samma bestånd hade värderats till 77 miljarder kronor av Akelius själv några månader tidigare. Heimstaden Bostad, hävdade likt kollegan SBB i liknande affärer, att det fanns stora synergier vid detta förvärv vilket motiverade ett övervärde – så kallad goodwill – på runt 15 miljarder kronor. Goodwill har historiskt varit ett okänt fenomen i fastighetsbranschen, men det började dyka upp för några år sedan när allt vildare värderingar skulle motiveras.  

Sedan förra året när inflationen började skena och centralbankerna började höja räntorna har dock fastighetsbranschen förvandlats till ett skakgaller. Många bolag som har förlitat sig på obligationsmarknaden för sin finansiering har det mycket tufft. Ilija Batljans SBB har i praktiken kollapsat, spiken i kistan blev när bolagets kreditbetyg sänktes till skräpstatus. 

Det enda skälet till att Heimstaden Bostad inte har gått samma väg redan är bolagets institutionella ägare, som ses som en garant för att det inte står på öronen. För nyckeltalen i Heimstaden Bostad är minst lika dåliga som SBB:s. Räntetäckningsgraden – hur långt hyresintäkterna räcker till för att betala räntorna – är exempelvis ännu lägre i Heimstaden Bostad än i SBB. Med nuvarande ränteläge dröjer det inte så länge innan räntorna äter upp hela intjäningen. 

Heimstaden Bostad måste genomföra en nyemission där ägarna – det vill säga några miljoner svenska pensionssparare – skjuter till nytt kapital. Men Alecta vill omförhandla Heimstaden ABs gukdkantade avtal och det senare bolaget har inga medel att skjuta till i en nyemission. Finansinspektionen har dessutom polisanmält personer på Alecta för misstänkt korruption vid sina affärer med Heimstaden. Det enda som känns ofrångkomligt är att stora förluster kommer i dagen. 

Och Heimstaden Bostad är inte unikt. Tidigare nämnda Ellevio ser inte heller vackert ut. Räntetäckningsgraden är redan långt under 1, det vill säga intäkterna täcker inte ens räntekostnaderna. Bolaget, med sin statligt reglerade intjäning, köptes ut till ett värde som motsvarade dubbla kostnaden för att bygga ett helt nytt elnät.  

Med dagens ränteläge (och därmed avkastningskrav på marknaden) finns med all sannolikhet ett stort behov av nedskrivningar av de pengar som Folksam, Tredje AP-fonden har investerat.   

Här har endast ett par av de mer publika av pensionsjättarnas ”alternativa investeringar” nämnts. Om vi fick tillträde till räkenskaperna hos portföljbolagen i riskkapitaljättar som EQT, Nordic Capital, Altor med flera, skulle vi med säkerhet hitta fler förlustaffärer, delvis gjorda med pengar från pensionsbolagen.  

Men kanske blir det som 2008 då centralbankerna ringde i gonggongen och sänkte räntorna rejält. I så fall kan institutionerna fortsätta låtsas att risken i de ”alternativa investeringarna” är lägre än i de marknadsnoterade tillgångarna. 

***

Läs även: Miljardfiasko hotar pensionsmyndigheten

Läs även: Fastighetskrisen pressar kronan